连平:中国经济下行已经没有退路...

作者:连平/文

我们认为2016年,中国经济步入一个十分“关键”的阶段,或者说也是一个十分“敏感”的阶段。首先,“十三五”规划明确了经济增长的速度不能低于6.5。而2016年是“十三五”规划的第一年,是开局之年,对于未来四年甚至未来更长时间都会产生很长影响,使得2016年的经济运行的环境,非常复杂。

中国经济的下行,目前,已经到了一个没有退路的阶段。这话如何讲呢?

在全球金融危机之后,2009年经济在四万亿强有力的政策的推动下面,经济又被拉动起来;2010年GDP增速回归两位数,之后经济增长速度回落,从10%降到8%;后来在2012年和2013年,连续两年经济增长速度保持在7.7%;2014年进一步下滑,从7.7%下滑到7.3%;2015年可能降到6.9%。在2016年很可能会保持下行状况。如此一来,是不是会接近或者是贴在6.5%这个水平上来运行。那么6.5%是“十三五”规划很明确的一个底线,它不是一个目标,它是一个底线。

美联储会不止一次的加息

最近美联储加息,最终靴子落地。资本市场上,通常认为靴子落地了,不见得是一件坏事,但我们再看到美联储加息真正落地之后,它会走上一个加息的通道,会有不止一次的加息。有人说美国通胀并不怎么样,通胀水平不高,2%都没有,离这个目标值还要低。这次美联储加息不是通胀,而是目前的利率水平(0到0.25),和整个经济运行的总体状况不匹配。长期的利率水平偏低,必然带来未来通胀的发展和通胀的积累。

从我们的分析来看,怎么叫做利率水平跟它的整个经济运行状况能够匹配?我们不仅是看通胀,还要看经济增长,就业状况等各方面的综合性的因素,还有包括房地产。从经济增长来说,2%以上是没有问题,至少美国的联邦基金利率在没有升息前是0到0.25,我们认为应该达到1%左右,可能与经济各方面的状况是比较匹配的。大家想想看,是不是还会加几次。

市场上有不同的预测,有的说加三到五次,甚至有的说加到六次也有。我们认为这个经济增长没有来得那么乐观,不会增长到3%到4%这么高的水平,可能还是缓慢复苏,中低速的增长。这样的话,加息可能会有一到两次。在目前加了一次息的基础上,在2016年可能会有1到3次。不管怎么说基准利率是往上走的。

美联储对中国经济的影响不容忽视

对于中国来说有影响。前一阵子对于新兴经济体的影响比较大,对于中国的影响,是最近三四个月以来的事。在8月9月之后,连续两个月外汇占款是负的,最近两个月还是有几千亿人民币的外汇占款的减少。这就意味着,有的人民币的资金兑换成外汇,继续还在中国银行体系中间,有的兑换成外汇,资金出境了。总的来说,就是第一资本流出的压力加大。第二是持有外币这种资产的需求明显的增加。

美联储加息,对美国来说,就是一种行为,但对各个国家所带来的影响,那就要看你这个国家,你自身的情况到底如何。中国改革开放三十多年来,我们的政策主要是开放,开放其实是双向的,但我们开放政策的特点是引进外商投资,引进外部的资本。

长期以来在中国境内资本不断流入,特别是利率机制改革之后,资本流入明显加快,单就外汇占款目前还有20多万亿。买进的储备达到多少?现在有3.5万亿,最高的时候接近4万亿,这就表明大量的外汇在最近十年当中流到中国。所有这些数据,外汇占款和外汇储备其实都表明在这个过程中,大量的境外资本流入了中国。

对于这样一个长期以资本流入为主,在中国境内有大量外来资本积累的情况下,美国加息,中国的货币政策目前处在降息的通道中,2016年会不会再降息?不管怎么说,整个市场的利率水平由于六次降息之后它的效应还再继续发挥。我们的利率水平进一步下降,美国的利率水平往上提升。影响国际资本流入,短期最重要的因素就是利差。

过去中美之间的利差比较大,这个对于资本流入有很大的推动,现在利差明显的收窄,尤其是美国在升息,利差收窄,导致资本有可能流出。当然资本流动有多种因素的影响,利差也是极其重要的影响。当然最重要的就是看汇率。

2015年12月31日G7的人民币对美元的汇率是1:1.49,跟去年同期比较,大概升值4.7%。通常预计都认为2016年或者再往后,人民币贬值幅度我们估计在5%左右。由于人民币对美元,每年大家预期最起码要贬值5%的话,那么我现在手中所握有人民币资产,如果换成美元的资产,一年以后这个5%的收益是明摆在那里。

资本在一种非常定势的预期下面,会推动更多的人会把手中的人民币去换成美元,或者是去投资于保险产品等。这种预期会不断的扩散,容易对中国经济带来资本持续流出的压力。当然汇率最终是什么样的状态,还要看政策在调控等方面的作用。

从美国加息来看,不能简单的一言以避之,中国的经济基本面不错,经济速度比较高,财政、金融各方面比较平稳。这些积极的因素都摆在那里,但也不要对于目前中国经济事实上所存在的状态(有利于资本流出的状态)加以忽视。

2016年美国的货币政策从原来极度宽松走向相对谨慎,现在开始向紧的方向进行调整。虽然谈不上紧,是回归到正常的状态,它调整的方向是向紧的方向调整,是加息。这样对于中国经济未来的影响是不容忽视的。

2016中国出口增速将回升

我们说2016年大环境比较复杂,经济运行进入了关键阶段,在这样一个情况下面,影响中国需求,几个重要的因素。

出口是重要的因素。

出口在2015年持续的负增长,上半年的负增长力度大,下半年有所改善,进口也有所收窄,但由于进口大幅度的负增长,两位数以上这种月度比较多。进口也是负的-5、-7、-8。这种顺差就比较明显。顺差对于今年GDP的增长贡献是0.1。就是6.9的增长中间,它的贡献是0.1。也就是说它还是一个正的东西。对于中国的出口,还要眼光放更宽,中国出口的竞争力就全球并不差,全球的数据都不好看,尽管中国的也不好看。强不强要看它的市场占比。

2014年底的时候,在全球出口中间的比重来说,中国是最高的,达到12.33。最近这些年其他国家增长的速度没有我们高,我们比重又上升到12.33,到2015年3季度的时候,突破了13。到年底可能还会有所上升,肯定是在13%以上,这个比重是世界上最高的。过去正常情况下,德国和日本,达到过12%点几,但没有超过13%。

因此现在来看,中国出口竞争力,整体来看还是不错的,但我们必须要承认,大量的比较传统的出口产品、行业受到激烈的挑战。初级产品,技术含量低的劳动密集型产品,我们跟印度等人口大国在市场上的竞争,已经比较困难。这些方面的痛苦导致沿海地区好多企业都倒闭。但同时,我们具有较好的技术含量的产品,新兴的一些行业,都得到了快速的发展。这个中间,有人欢喜有人愁,但总的来说我们的结构调整是在持续推进过程。中国出口总体不错。

如果说,在2016年,全球出口增速能够有所回升,全球出口市场状况有所改善的话,我想中国出口的增速的回升也是可以预期的。

房地产库存压迫经济增长

再说说投资。固定资产的增速在2010年高的时候达到25%的增长,之后就持续不断的回落。固定资产投资,有四个组成部分,制造业、房地产、基础设施以及第三产业,或者整个统计是叫做其他。四大块中间,制造业比重高一点,第三产业比重高一点,然后就是基建和房地产,通常都是在20%左右,大概占比1/5。

短期来看,主要拉低投资主要的因素,第一个是制造业投资首先回落,今年上半年回落还是比较明显的。最近四个月,不再回落了,大概在6%左右的水平上。但最大的负面因素就是房地产,这条绿线持续向下,它的向下的拉动,尽管基建投资是在回升,但整个它的投资增速还是很难有好的表现。

房地产的回落太明显了,在2014年初的时候,房地产投资的增速还在10%左右,2013年初的时候,还在20%左右,连续从20降到10,10降到现在11月份的1.3,我们估计2015年12月份有可能会降到0点几,但2016年年初还是有可能见到负值。

对于整个投资,主要是被房地产投资拖累。为什么现在国家再三强调要去库存?这是最近两个月以来发生的事,其实我们在上半年就已经提了,现在最大的问题的症结,第一个是制造业产能过剩,第二个房地产库存过高。这两个东西压迫了经济增长,使得需求难以得到很好的释放。

房地产的状况,尽管成交是非常活跃。在2015年两季度以来,房地产的成交持续保持活跃,在金九银十,虽然说不是太火爆,但十月份的成交都挺好,持续保持不错的状态,但是房地产投资却是持续不断赶底。现在的态势,有所改变,最重要的因素是这条红线,就是基建投资,在最近发生了明显的变化。这在两个月前,我们认为基建投资会有一系列的因素,拉动基建投资的反弹。

地方乱作为导致库存偏高

房地产问题的出现,应该说有很多积累,源于长期以来,对于房地产市场的信息并不是什么非常清晰,最终使得政策、决策在这个过程中,出现问题。

注意到一点,房地产目前的“库存高”,它是不均匀的,主要集中在三四线城市,一二线城市可以说不存在,或者基本不存在这个问题。这也跟很多三四线地方上政府的乱作为有关,地方政府为了要GDP就把房地产企业拉进来投资。

把很便宜的把地皮卖给开发商,给开发商做好很多的服务。开发商也是投资,就看回报,如果能够卖掉20、30%的房子就能够把所有的投资收回来,还能赚到钱,我怕什么?如此就造成大量的三四线城市的库存。地方政府我做一届政府我只要这几年把GDP搞上去就不错了,再过两三年也不见得我继续在这里任职,我可能高升了。所以中国的乱作为的行为是导致目前库存偏高。

中国楼市还有平稳的增长点

不要因为,这么高的库存就认为房地产就由此一蹶不振,这个行业就不能再干了,我认为中国未来的房地产市场还是会平稳的发展一段时间。

一个就是城镇化,一个就是人均GDP的收入。

中国的城镇化水平跟许多发展中国家相比我们尚属偏低,城市和农村相关政策束缚了人口流动,甚至在出现了流动以后,出现了一种扭曲的现象,农民在城市里面,扎不下根来。当然还有非常重要的,就是农民没有资产,农民有的辛辛苦苦干了大半辈子,最终赚的钱全部造了房子,这个房子只有使用价值,没有交换价值,无法变现、无法进行担保,无法由金融机构抵押获得融资,跟城市完全不一样。对于农村来说,大量的农民被这种体制上存在的问题束缚在农村,真正要成为城镇的居民,难度比较大。

真正中国的经济现代化,我想最终还是要使城镇化水平达到一个比较高的水平。至少是接近发达国家的状态。

现在我们从常住人口来说才54%,“十三五”期间要达到60%,常住人口,每年上升一个百分点多一点,达到60%,还是以后的发展趋势来看,意味着还会有一到两亿人,甚至再多一点的人口,还会持续向城市去。现在正在推进的城市户籍管理的改革,这会在未来城市吸收外来人口,使得这些人口能够居住下来,会带来很大的突破。

有一点肯定,就是在中国目前城镇化水平处在不高的状态下,房地产市场,由此就一蹶不振,再也没有成长的空间,这是绝对不可能的。

第二个就是人均GDP,今年可以达到8千美元,从房地产市场的各国历史来看,在5千美元以下的时候,房地产市场的增速是非常高的。中国也经历了这样的过程,有的叫做是黄金十年,未来应该还会有一个阶段,因为要真正房地产市场达到饱和的话,要在一万三千美元人均GDP之上,现在8千美元到一万三千美元还会有很长一段路要走。这还不是“十三五”规划五年所能够走得完。我们认为在未来五到十年,还会有平稳的增长,但不会像过去这么快。

过去,这个市场出现很大的波动,跟房价涨的过快之后,行政管理措施过于严厉,以及在某些阶段,搞的过头有很大的关系。所以这个市场出现了一些非理性的波动。未来的话,我们认为可能这方面的过度管理,怕房价上涨过度的管理,这方面逐步逐步去平缓。

我觉得在未来,可能首先会有一些起色的就是目前已经看到的,一部分的一二线城市,有的一线城市我个人认为,恐怕它的问题跟去库存完全相反,它那里要刺激进行投资,再不投资它的房价涨的太快,又会引起很大的老百姓的反弹,政府又开始犹犹豫豫很难做,政策很难推行一些大家都能够接受的政策。

因此在某些城市,比如说一二线城市,房价已经开始上涨,想办法这个地方要刺激投资,刺激需求。那么在大部分的三四线的城市,恐怕去库存的政策进一步的大面积的推进。比如说首付降低,比如说买库存,比如说税收,一些环节的税收的减免,还有是不是可以对外商,外来人口购买住宅政策进一步加以放松等等。这些我想都可能是未来一段时间,有可能会做的,或者是政策方面的选项。

银行仍然会支持房地产行业

房地产金融方面的一些数据和状况表明,其实从今年以来,房地产金融状况总体是改善的,一个是表明金融部门对于房地产的支持力度是在加大,第二点就是融资的成本大幅度的下降,数据中间有两种类型,一种是统计局所公布的数据,这个数据表明,贷款是有所下降的,但自筹资金,其他资金是明显增长。我们认为央行在这方面的数据可能更为准确,更为清晰。因为央行所统计的,一个是房地产贷款,包括按揭贷款,包括开发商贷款,开发商贷款里面又分为地产开发贷款和住房开发贷款,分的比较明确。

今年以来所有的这些数据,都有了较高的增速,到九月末的时候,房地产贷款余额达到20.2万亿,增长20.9%。个人住房贷款余额,增长21.6%。开发贷增长20亿,住房开发贷20亿。个人住房贷款比年初有明显增长。近年来,银行尤其是两季度以后,商业银行的按揭贷款放的比较多。从商业银行来说,按揭贷款的投放近年以来,总体是积极的,因为大家都知道商业银行面临着一个明显的问题,就是所谓的资产化。因为经济下行压力很大,银行有钱,却没有很好的项目来进行投放。

银行按揭贷款,在过去曾经低过一段时间,现在持续向上,根据我们的研究,从各国的经验来看,未来这个比重不是下降,还会继续上升,现在是22多一点,至少在“十三五”规划这几年间,至少超过25%。因为在中国经济结构转变过程中,房地产这个行业的贷款,毕竟还是风险比较可控,近期银行的不良贷款情况上升来看,主要不是房地产也不是地方政府的融资平台。房地产总体还是比较平稳的,银行还会加大力度来支持房地产这个行业。

房地产企业在境内的发债的融资增长非常快。现在的利率水平低了,大的房企,2到3%的利率就可以发债。现在,融资迅速扩大,发债规模在下半年大幅度上升,因为利率水平非常低。一部分的房企,利用这样的机会,在利率水平大幅度下降的情况下,获得低廉的融资来进行房地产的投资,这对于促进未来一段时期的房地产投资有积极作用。因为它的融资成本得到的大幅度的下降。

将加大力度发展城际和高铁

关于经济政策,这里列的是货币政策执行的情况。我们预计,在未来货币政策,总体上,会继续保持流动性,比较宽松或者是充裕,利率水平进一步下降。至于财政政策我想在2016年将会更加积极。现在的基调是更加积极的财政政策。2014年是2.1,财政赤字。2015年是加大了力度,2.3。但最终执行下来,有可能达到2.5,实际执行的结果,财政赤字2.5。2016年要达到3%,总量来说它的赤字的增长要达到2万亿。

这次经济工作会议明确表态,叫做阶段性的提高财政赤字——这个3%是阶段的,不会持续这么高,但在目前经济下行压力比较大的情况下面,财政赤字搞大一点,是有必要的,财政政策可以更多的有针对性,来解决这些结构性的问题,而不要更多的运用货币政策这种总量工具来调整政策,财政政策可能效果更加好。

大家会说政府财政赤字大了以后怎么办?短期来看通过发债加以平衡,中长期来看,政府事实上财政收入还有一大块没有很好加以运用,就是国企几十家央企还有很多地方上的国企,还有一些大型的国有商业银行,中央政府在这些国企和国有金融企业中间股份的占比偏高,有的达到70%。

没有这个必要。51%就够了,绝对控股了,还有剩下20到15%这么高的股份,你这个钱放在里面有什么功能?没有功能,只有拿红利的功能,那么这个对于目前经济需要用钱,财政需要用钱的情况下,那么这些资金放在那个地方,虽然你获得了这点红利,但它本应该发挥更大的积极的作用,所以其实是一定程度上的浪费。

虽然这次明确没有报道,中央经济工作会议已经明确了,对于国企这部分的偏高的股份要进行调整,通过改革来释放这部分中央财政的收入,这样一来,未来的中央财政的状况明显将会改善。因为我们计算了一本帐,如果要释放的话,光这方面,一年可以给你释放1.5万亿,甚至更多。

中央政府跟许多发展中国家相比都不好比,因为中国有一大块国有企业,这块的收入,实际上是中央财政重要的收入来源。积极的财政政策,我们认为会对2016年的经济运行,包括结构状况会起到积极状况。

这里面涉及到最近说的比较热闹的供给侧,财政赤字加大,不意味着加大赤字,比如2万亿全部加到支出,我可以用于减少收入,比如说减税,减在小型企业,民营企业,企业这块,发挥它的供给的作用,改善这些企业经营状况。降低五率,利率、费率等等,在2016年这方面的力度会大一些。

投资方面,在2016年会有两个方面加大力度,第一个是城际。确定了21个城镇化发展的区域,里面有一批城市,相互之间的交通,主要是两个,一个是高速公路,现在差不多都有了,第二个就是高铁,把高铁使它们都连成一片现在在推进。

2016年就是重要的实施方向。还有就是城内,每个城市的内部,尤其是一二线城市的一些骨干大型的城市,中间里面有许多的基础设施,包括管囊建设,还有现在在建的轨交,有的城市是六条轨交同步进行,整个城市尘土飞扬都在搞。这对于长期起来说都有必要,短期起到稳增长的作用,主要是对投资有积极的贡献。

(本文作者介绍:交通银行首席经济学家。中国金融40人论坛成员和理事。) (新浪专栏)

下一篇:李和:从美国视角看待中国在拉美的崛起